Siluanov beweerde woensdag dat Rusland over de nodige middelen beschikte om aan zijn verplichtingen te voldoen om 117 miljoen dollar rente te betalen op twee euro-obligaties van de overheid.

Maar de VS zouden echter eerst duidelijkheid moeten verschaffen of de schikkingen mogelijk zijn, zo verklaarde hij volgens persbureau RIA. Met deze uitlatingen wakkert Rusland de vrees aan dat Moskou zijn schuld in vreemde valuta niet kan of wil aflossen.

Laatste wanbetaling dateert van 1998

De bewindsman verwijst daarmee naar de ruim 650 miljard aan buitenlandse valuta- en gouddeviezen van de Russische centrale bank, waar bij het begin van de oorlog in Oekraïne door het Westen beslag op is gelegd. 'De Russische Federatie heeft het nodige geld op buitenlandse valutarekeningen, het is mogelijk om te betalen in roebelafrekeningen', verklaarde Siluanov. 

De VS moeten echter eerst duidelijk maken of de schikkingen mogelijk zijn, stelde de bewindsman. Amerikaanse media hebben contact opgenomen met het Office of Foreign Assets Control van het Amerikaanse ministerie van Financiën, dat de sancties heeft afgedwongen, voor commentaar. 

Rusland zou de betalingsverplichting mogelijk willen voldoen in roebels als een schikking in dollars wordt afgewezen. Kredietbeoordelaar Fitch heeft eerder al gewaarschuwd dat betaling aan obligatiehouders in andere valuta dan dollars als een wanbetaling worden beschouwd. Als er vandaag niet betaald wordt, dan gaat een aflossingsvrije periode van 30 dagen in voordat Rusland technisch in gebreke blijft. Analisten denken dat Rusland dan als argument zal aanvoeren dat het niet aan de betalingsverplichtingen kan voldoen, vanwege het feit dat het land geen toegang meer heeft tot het interantionale betalingssysteem Swift. 

De laatste keer dat Rusland in gebreke bleef was in 1998, toen het niet kon aflossen op zijn binnenlandse schuld. Als dit keer sprake zou zijn van een wanbetaling op overheidsschuld in vreemde valuta, dan zou dat voor het eerst zijn sinds de Bolsjewistische Revolutie in 1918.

Mogelijk aanspraak op yan-reserves 

Siluanov heeft maandag laten weten dat Rusland zijn Chinese yuan-reserves zal gebruiken om een deel van de betalingen te verrichten, aangezien euro's en dollars door de sancties onbereikbaar zijn geworden. Hij suggereerde toen ook dat schuldeisers uit "vijandige" landen in roebels zouden kunnen worden betaald.

'Het probleem met wanbetalingen is dat ze nooit eenduidig zijn en dit is geen uitzondering', zei Guido Chamorro, portefeuillebeheerder voor opkomende markten bij Pictet. 'Er is een aflossingsvrije periode, dus we zullen pas op 15 april echt weten of er sprake is van een wanbetaling of niet', zei hij verwijzend naar de situatie als er geen couponbetaling wordt gedaan. 'Er kan van alles gebeuren in de aflossingsvrije periode.'

De twee betalingen van woensdag zijn de eerste van een reeks, met nog eens 615 miljoen dollar die in de rest van maart verschuldigd zijn, en de eerste "hoofdsom" - de laatste volledige betaling van een obligatie - op 4 april ter waarde van 2 miljard dollar.

Gerelateerde artikelen: 

• Bekijk het dossier Oorlog in Oekraïne 

Dat stelt Stuart Dunbar, partner bij Baillie Gifford, dat sinds 1908 activa beheert vanuit Edinburgh. De positie van een portefeuille ten opzichte van een index is een verkeerd vertrekpunt, vindt Dunbar. ‘Een index reflecteert niet “weinig risico” zoals velen denken. Het toont een over het algemeen slecht geïnterpreteerde visie van de markt. Daarbij wordt historisch rendement onterecht geëxtrapoleerd naar de toekomst. Zo is een tracking error is totale onzin.’

Wetenschappelijk onderzoek toont volgens Dunbar aan dat slechts 4 procent van de Amerikaanse beursgenoteerde bedrijven, verantwoordelijk is voor de volledige toegevoegde waarde over de periode van 1926 tot 2014.

‘Op basis van die feiten kun je twee dingen doen. Beleggers kunnen passief de markt volgen, met als argument dat je dan de winnaars bezit, maar dan heb je 96 procent aan verliezers in je portefeuille. Wij speuren liever actief de winnaars op. Die doen het dusdanig veel beter dan het gemiddelde, dat we slechts een handjevol successen nodig hebben om de markt te verslaan. We zitten daarbij overigens vaak genoeg fout.’

Koersen leiden af

Aandelenmarkten interesseren de Schotse fondsbeheerder dan ook maar weinig. Volgens hem is de financiële industrie te erg afgeleid door de waan van de dag op de aandelenmarkten. ‘We maken het veel te complex voor onszelf’, zegt Dunbar. Asset managers moeten zich volgens hem concentreren op bedrijven, niet op koersen.

Dunbar stelt dat beleggen niets anders is dan het financieren en ondersteunen van bedrijven die de economie vooruit stuwen, en nieuwe manieren vinden om uitdagingen aan te pakken of een bijdrage aan de samenleving te leveren.

Het maakt hem dan ook niet uit of een bedrijf genoteerd is op een beurs. Bepalend is de vraag of de winst groeit op de lange termijn. ‘Het zou me niet uitmaken als de beurs alleen op vrijdagmiddag opent voor twee uur. Dat die beurs open is om liquiditeit te verschaffen is prima, maar aandelenmarkten domineren onze hele industrie. “They have become the game.”’

Private-equitybeleggingen worden mede op die reden een steeds belangrijker onderdeel van de beleggingen van het fondshuis. De afgelopen 10 jaar investeerde Baillie Gifford in 80 private ondernemingen. Het vinden van goede beleggingen aan de private kant van de markt is volgens Dunbar geen kunst; ‘Het vinden van klanten die ons daarin laten beleggen is ingewikkelder’.

‘Wij zoeken enkel naar langetermijn groeikansen. De bedrijven die ons boeien hebben een enorm groeipotentieel en een disruptief bedrijfsmodel. Het is ons doel om bedrijven te vinden die 30 tot 50 keer onze investering opleveren.’

CAPM is onbruikbaar

Ook het Capital Asset Pricing Model (CAPM) - het model dat de relatie beschrijft tussen systematisch risico en verwacht rendement voor activa - is volgens Dunbar totaal onbruikbaar in de praktijk. ‘CAPM kijkt achterom, maar de wereld en de technologie veranderen snel, dus het is een verouderde en irrelevante formule. Ik dacht dat ik iets nuttigs leerde toen ik mijn CFA certificaat haalde.’

Omdat slechts een paar grote winnaars het rendement op de aandelenmarkten bepalen kan een wiskundige formule geen voorspellende waarde zijn voor het potentiële rendement en de winst van de winnaars, vertelt Dunbar.

Dat slaat volgens hem terug op de asymmetrie van rendementen. De neerwaartse rendementen zijn begrensd, je kunt alleen je bestaande investering verliezen, maar opwaarts rendement is niet begrensd en de uitkomst kan enorm zijn.

“Unlimited Liability”

Het fonds karakteriseert zich door een “unlimited liability” structuur. Partners zijn persoonlijk aansprakelijk voor alle schulden. Die aansprakelijkheid is niet gemaximeerd en strekt zich zelfs uit tot persoonlijke activa. ‘Als het mis gaat, moet ik mijn huis verkopen’, vertelt Dunbar.

‘De afgelopen periode hebben we vreselijk gepresteerd. Groeibedrijven laten te wensen over, de inflatie neemt akelige proporties aan, en nu is er ook nog sprake van een gevaarlijk geopolitiek conflict. We hebben de afgelopen maanden een underperformance van 30 procent gezien voor sommige strategieën. Dat maakt uiteindelijk niet uit want het gaat ons om de lange termijn; eerder 10-20 jaar dan 1-5 jaar.’

Baillie Gifford, die het Scottish Parliamentary Pension Scheme (SPPS) beheert, kwam deze maand onder druk te staan om te desinvesteren uit de gesanctioneerde Russische Sberbank, nadat het Britse mediabedrijf The Ferret onthulde dat het fonds aandelen ter waarde van 299.571 pond had in die staatsbank.

Baillie Gifford heeft de trustees geadviseerd dat alle Russische aandelen zijn verkocht, of worden verkocht. Op dit moment resteert slechts een klein belang in Russische aandelen, waarvan de reële waarde is vastgesteld op nul. De aandelenverkoop zal worden afgerond zodra de handel wordt hervat, antwoordde de Schotse asset manager in een antwoord op zijn aandeelhouders.

Rendementen vlaggenschipfondsen

Global Equity - LTGG (Unrestricted) - Listed Equities

Global Equity - Benchmarked (Alpha) - Unconstrained

Positive Change

De pasfoto van het identiteitsbewijs moet worden afgeschermd en een watermerk moet worden aangebracht teneinde misbruik te voorkomen. Doen financiële ondernemingen dat niet, dan wordt in strijd gehandeld met de Algemene verordening gegevensbescherming.

De casus was als volgt. Een cliënt met een betaalrekening bij ABN Amro kreeg het verzoek van de bank om zich opnieuw online te identificeren als gevolg van de inwerkingtreding van de vierde anti-witwasrichtlijn. Deze richtlijn bracht met zich dat bestaande cliëntdossiers op risico gebaseerde wijze moesten worden herzien. In essentie een revisieplicht ten aanzien van (delen) van het cliëntenonderzoek.

De cliënt geeft op verzoek van de bank een kopie van haar identiteitsbewijs, maar op de voor-en achterkant heeft zij een stukje plakband aangebracht met de tekst ‘ABN Amro’. Ook plakt de cliënt haar burgerservicenummer af.

De bank informeert de cliënt vervolgens dat haar identiteitsbewijs niet voldoet en stelt dat de bank alleen aan haar verplichtingen op grond van de Wwft kan voldoen door een identificatie en verificatie aan de hand van een scan van een onbewerkt identiteitsdocument en door het vastleggen en bewaren van een volledige kopie daarvan.

De cliënt gaat hierin niet mee en beklaagt zicht bij het KiFiD en stelt aldaar dat een scan van een bewerkt identiteitsbewijs afdoende is omdat haar belangrijkste persoonsgegevens vooralsnog leesbaar zijn.

(On)bewerkt kopietje paspoort?

De Geschillencommissie stond voor de vraag of de bank in het kader van haar cliëntonderzoek een scan van een onbewerkt identiteitsbewijs mag opvragen, vastleggen en bewaren. Hetgeen niet ongebruikelijk is in de financiële sector.  

Om deze vraag te beantwoorden maakt de Geschillencommissie onderscheid tussen enerzijds de identificatie- en verificatieplicht en anderzijds de verplichting tot het vastleggen en bewaren van gegevens (reconstructieplicht) van het cliëntonderzoek. Daarbij is van belang dat volgens de AVG de verwerking moet worden beperkt tot datgeen wat noodzakelijk is voor het doel van de gegevensverwerking (beginsel van minimale gegevensverwerking).

Op grond van de Wwft zijn financiële ondernemingen verplicht om de identiteit van cliënten te controleren. Financiële ondernemingen moeten kunnen nagaan dat een cliënt daadwerkelijk is wie hij zegt dat hij is. ABN Amro doet dit door de echtheidskenmerken van het identiteitsdocument te controleren via een geautomatiseerd proces en deze echtheidskenmerken bevinden zich over het gehele identiteitsbewijs.

Afplakken gegevens

Het afplakken van het identiteitsbewijs leidt ertoe dat deze echtheidskenmerken niet goed leesbaar zijn. Dat brengt de Geschillencommissie tot de conclusie dat het voor de bank noodzakelijk is om een onbewerkte scan van het identiteitsbewijs op te vragen in het kader van de identificatie en verificatie van de cliënt.

Dat ligt anders bij het vastleggen en bewaren van het gebruikte identiteitsbewijs. Volgens de wetgever is het doel hiervan dat financiële ondernemingen in staat worden gesteld om ongebruikelijke transacties te kunnen melden aan het centrale meldpunt of om te kunnen voldoen aan een bevel van een opsporingsinstantie. De gegevens die moeten worden vastgelegd en bewaard, zijn genoemd in artikel 33 Wwft.

Gelet op het beginsel van minimale gegevensverwerking, is het uitgangspunt dat gegevens die niet in artikel 33 Wwft zijn genoemd, niet verwerkt mogen worden. Verwerkt een financiële onderneming meer gegevens, dan moet zij verantwoorden waarom het vastleggen en bewaren van die gegevens noodzakelijk is voor het verrichten van een goed en volledig cliëntenonderzoek. ABN Amro kon dat in deze zaak in ieder geval niet verantwoorden.

De Geschillencommissie komt dan ook tot de conclusie dat voor het vastleggen en bewaren van een onbewerkte kopie van het gebruikte identiteitsbewijs niet noodzakelijk is en dat de pasfoto moet worden afgeschermd. Bovendien moeten financiële ondernemingen voorkomen dat misbruik wordt gemaakt van vastgelegde kopietjes paspoorten door het aanbrengen van een watermerk.

Conclusie

Zelfs indien ABN Amro hoger beroep zou instellen dan is het maar de vraag of voldoende duidelijkheid wordt verkregen, ongeacht de uitspraak van de Commissie van Beroep. Van belang is dat de wetgever bij het opleggen van dergelijke verplichtingen zichtbaar rekening houdt met de waarborgen die uit de privacy regelgeving (AVG) volgen.

Niet kan worden volstaan met het opleggen van allerlei verplichtingen aan financiële ondernemingen en dat het aan die financiële ondernemingen is om te bezien of en zo ja, hoe aan privacy regelgeving kan worden voldaan.

Geeft de wetgever die duidelijkheid niet dan zou het aan de betrokken toezichthouders zijn –  de Autoriteit Persoonsgegevens en DNB/AFM – om guidance te geven aan financiële ondernemingen zonder dat financiële ondernemingen het risico lopen niet te voldoen aan financiële toezichtregelgeving danwel aan privacy voorschriften.

Tip voor de praktijk!

Tot slot een tip voor de praktijk. Financiële ondernemingen moeten – teneinde te voldoen aan de identificatie- en verificatieplicht – een onbewerkt identiteitsbewijs van de cliënt opvragen.

Om te voldoen aan de verplichting tot het vastleggen en bewaren van gegevens van het cliëntonderzoek moeten financiële ondernemingen na ontvangst van het identiteitsbewijs deze zodanig vastleggen dat de pasfoto is afgeschermd en dat een watermerk is aangebracht om misbruik te voorkomen. De Wwft bevat namelijk niet de verplichting om een (onbewerkt) kopie van de identiteitsbewijs vast te leggen en te bewaren.

Casper Westerink is advocaat bij Hart Advocaten, dat één van de kennispartners van Fondsnieuws is en maandelijks een bijdrage levert.

De inflatiedruk is de laatste maanden toegenomen. Is dit zorgwekkend? In atie is een soort draak met drie hoofden, waarbij de vraag is: gaan deze hoofden vuur spuwen? 

Drakenhoofd 1: Inflatie als risicofactor

Voor het betalen van nominale verplichtingen moet ten minste een rendement op beleggingen gegenereerd worden dat hoger ligt dan de groeivoet van deze verplichtingen. Dit zogenaamde overrendement dient om pensioenpremies betaalbaar te houden en te indexeren.

Grosso modo zijn er twee scholen: 1. niet afdekken, 2. wel afdekken. De eerste school hoopt zulke hoge rendementen te creëren dat ze de geldontwaarding door inflatie volledig tenietdoet. De tweede school wil niet het negatieve effect van hoge en met name onverwachte inflatie op haar balans. Onder het nieuwe pensioencontract gaan we naar een meer asset only en total return wereld zonder dekkingsgraden en gegarandeerde uitkomsten. Daarin lijkt weinig ruimte voor in inflatieafdekking. 

Drakenhoofd 2: Inflatie en beleggingen

Er bestaan meerdere vormen van in atie, waardoor niet direct te zeggen is of in atie een portefeuille helpt of schaadt. Bij cost-push iflatie stijgen productiekosten door hogere grondstofprijzen, hogere lonen en/of bevoorradingsbeperkingen. Demand-pull inflatie kenmerkt zich door een te snelle vraag naar producten. Monetaire inflatie kent twee elementen: de korte rente en de mogelijkheid tot kwantitatieve verruiming/verkrapping. Demand-pull in atie tijdens een sterke economische expansie kan bedrijven helpen hun winstmarge te vergroten.

Cost-push inflatie leidt tot een lagere winstmarge, want je kunt niet alle kosten doorgeven. Vaak worden reële assets beschouwd als een natuurlijke hedge tegen inflatie, vanwege huur-indexatie en een waardestijging van vastgoed en infra. 

De koppeling tussen in atie en de nominale rente is duidelijker. Bij hoge inflatie eisen beleggers hogere rente als vergoeding voor het uitlenen van geld. Zolang de renteafdekking van een pensioenfonds minder dan 100 procent is, stijgt de dekkingsgraad. In het nieuwe stelsel wordt gewerkt met beschermingsrendementen in plaats van verplichtingen; het is niet zo dat een pensioenfonds dan geen renterisico meer loopt, maar voor de assetzijde zal een stijgende inflatie (leidend tot hogere rente) een negatief effect krijgen. 

Drakenhoofd 3: In atieverwachtingen

Dertig jaar lang hebben monetair beleid, globalisering en automatisering grote invloed gehad op in atie. Het dempende effect van het monetaire beleid is bekend, zo ook de verplaatsing van productie naar lagelonen-landen, arbeidsmigratie en ef ciency in logistiek en vervoer. Covid en politieke stress zorgden voor het verbreken van deze wereldwijde ketens en daarmee voor hogere in a- tie. De markt schat een hogere rente in om inflatiestijging te controleren; marktpartijen denken dat de Fed de rente in 2022 meermaals zal verhogen.

Ook de transitie naar een klimaat-neutrale economie heeft een inflatie-verhogend effect; de infrastructuur moet aangepast en er is opslag-capaciteit nodig. De stijgende prijs van CO2-rechten is een voorbode. We moeten omschakelen naar een meer circulaire economie, wat investeringen vergt. Bescherming tegen klimaat- schokken (stormschade, zeespiegel- stijging) brengt maatschappelijke kosten mee die nog niet zijn verdisconteerd. Te hopen is dat de draak met in atiekoppen in de toekomst groen en duurzaam vuur uitspuwt. 

Gerard Roelofs is impact investeerder en adviseur. Eerder was hij ondermeer managing director van het client solutions team van Van Lanschot Kempen. Zijn bijdrage is verschenen in de eerste editie dit jaar van de krant FN Institutioneel.